■张立栋

为了应对高额的资金成本，每个企业都在试图降低库存，房地产企业更是如此，而那些商业地产企业也在资金链条崩裂的边缘挣扎

比想象得还要“崩溃”——美国国际集团（ＡＩＧ）日前发布公告让很多人大吃一惊，这家公司报告了美国企业史上最严重的一次亏损额度，即617亿美元的季度亏损。

信息显示，ＡＩＧ在商业地产领域进行了大额减计。第四季度，ＡＩＧ规模为200亿美元的商业地产贷款支持证券投资组合的价值下跌了近1／4，导致了50亿美元的减计。

大规模减计说明资产价格的巨幅缩水。这说明什么？说明了金融业的下一个“雷区”就在减计的这个领域。

国际银行业对商业房地产抵押贷款做出过权威性的界定：商业房地产贷款指借助商业抵押贷款的工具把资金交付给资信良好的借款者，这是一种长期融资形式，通常采取长期抵押贷款形式，贷款是通过附着在能够带来收益的房地产上面的抵押形式在法律上得到保证的，按照确定的利率，采取规则性的与期限相关的资本和利息形式，在25年到30年的时期里予以偿还。

商业地产相关衍生证券的巨幅缩水，正是本轮以次贷危机为导火索的金融危机的又一雷区。

在这件事上，笔者想起索罗斯有关信贷和抵押品之间的经典阐述：随着负债总额的积累，信贷总额的权重日增并开始对抵押品价值产生了增值效应。这一过程一再持续，直到总信贷无法继续刺激经济为止。于是，在某一突发事件影响下抵押品价值开始下降，而抵押价值的侵蚀对经济活动产生了抑制作用，抵押品价值的轻微下跌就可能引发清偿贷款的要求，这又进一步加剧了衰退。

很显然，这是对信贷和抵押品之间反身性影响的经典描述，而眼前发生的一切正是这一进程的生动注脚。

ＡＩＧ的业绩……正是受到了信贷市场（特别是ＣＭＢＳ）持续严重恶化的负面影响。

从这个角度而言，我们需要认识到，金融危机海潮下的许多“雷区”还并没有被完全发掘出来。

本次ＡＩＧ商业抵押贷款证券价值的暴跌，将为许多持有大量商业地产贷款和ＣＭＢＳ的美国银行和对冲基金敲响警钟，这些机构里自然也包含中国的相关金融机构。

其实，此前就有分析人士警告说，随着经济放缓迫使企业拖欠抵押贷款偿付，商业地产将成为下一个亏损源头。

现在，欧美都在“去杠杆化”，中国则是“去库存化”，为了应对高额的资金成本，每个企业都在试图降低库存，房地产企业更是如此，而那些商业地产企业也在资金链条崩裂的边缘挣扎。尽管目前商业地产存量仍然惊人，但其股价水平已经开始下滑。尽管中国没有相关衍生品的市场风险，但就信贷市场而言，抵押品价值有可能发生的大幅贬值确是摆在面前亟待解决的难题。

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