昨日，清华大学五道口金融学院理事长兼院长吴晓灵在行业论坛上表示，“去杠杆”并非是要杠杆率降低到“0”。数据显示，中国的杠杆率在全球处于中等水平，吴晓灵认为，是“中等、可控的”。她进一步解释，我国居民杠杆率最低，政府杠杆率尚可，企业的杠杆率最高。“企业是生产主力，如果不能从沉重的债务中解脱出来，对经济是没有好处的。”

  去杠杆进入深水区，不乏争议。市场经济里利益多样化，反应不一，这很正常。此前，市场有声音对去杠杆过猛表示担心，吴晓灵的发言并未“出格”，但还是被置于放大镜里反复揣摩。

  本来，去杠杆是共识，但今年的去杠杆强度远超市场预期，而且是层层推进，从楼市到股市再到银行，市场感到前所未有的紧张。毕竟这些年，市场一直都是加杠杆，已经习惯了宽松。由奢入俭难，杠杆也是如此。

  2009年，为了应对国际金融危机，我们进入了加杠杆周期，宽松货币不断吹大资产泡沫，影子银行崛起，监管套利盛行，直至形成了2016年“蔚为壮观”的杠杆楼市，使得杠杆从一个财经词汇迅速成为社会现象，也让中国经济充满了不可知的风险。

  于是，去杠杆轰轰烈烈启动，但人们不知道，这只是对2016年杠杆“大跃进”的矫枉过正，还是对过去八年加杠杆的再平衡。如果是后者，就不仅仅是类似2013年“钱荒”的翻版，等待市场的将是一场巨震，而非几下颠簸。

  现在刚好是颠簸有余，巨震未满，最难将息。楼市进入限购、限贷、限价、限售和限商的“冰期”，金融市场则忙着打击减持、通道和套利。监管风暴的目标很明确：脱虚向实。

  “脱虚”容易“向实”难。前者是政府可以动员的，后者是市场才可左右的。钱宁愿在楼市蛰伏、在金融市场空转，也不愿意投向实业，原因就是最简单的那一个，实体经济**回报率低。经济一旦按市场方式运转，就有自己的逻辑和意志，无利可图的事情，你不能拿觉悟和道德说事。

  实体经济能否重新变得有利可图，决定着“向实”的成色，而这又将回到全面深改和供给侧上。如果改革能够增加制度供给，释放制度红利，锁定权力边界，缩小寻租空间，推动减税降费，激发民间**，放松管制，开放市场，鼓励创新，保护产权，降低市场交易的制度性成本，实体经济将完成出清并进入新的增长周期，这个时候资金才会有“脱虚向实”的内在动力。

  一切都取决于改革。只有去杠杆而没有改革，迟早要面对稳增长的压力，从而改弦更张，重新加杠杆。如此，我们非但不能快速走出泡沫周期，还让泡沫变得更加不稳定。所以，这一轮去杠杆怕的不是过犹不及，而是单兵作战。只要有改革打援，去杠杆的快慢强弱都只是技术问题。