华侨城整体上市方案终于公布，华侨城集团基本上把除了深康佳（000016.SZ）之外的股权，全部放入上市公司。

2008年6月7日，华侨城A（000069.SZ）公告称，拟公开增发募集不超过83亿元的资金，用于收购母公司——华侨城集团持有的13 家公司的全部股权。这13家公司涵盖旅游地产、酒店业务、相关配套业务，以及纸包装业务，收购基准价款为75亿元。同时，华侨城集团承诺按现有持股比例47.70%全额认购此次增发的股份。

巨额融资难题告解

“算账不能算眼前的账，不掏钱，大股东的持股比例肯定大幅度提高，将来其他股东享受的利益就少了，相应的利润还是回到大股东手里。”华侨城A董事会秘书李珂晖说。

在当前弱势大盘下，融资已成股市“不可承受之重”，投资者对增发融资极度敏感，只要超过10亿元的融资计划，就能引起股价下挫，甚至跌停。华侨城集团承诺按47.70%的比例全额认购华侨城A本次发行的股份，认购金额近40亿元，市场募集的资金将锐减为43亿元，压力大为减小。

李珂晖向记者表示，正是因为担心市场出现像6月10日一样的极端情况，所以为保证募集83亿元资金，此次增发的股份数量限制放得稍宽，计划增发不超过10亿股。按照募集资金规模83亿元来计算，若发行10亿股，则增发价最低可至8.3元/股，增厚股本（目前总股本为26亿股）38.2%。

公布增发方案后开盘的第一天，华侨城A股价跟随大市一同跌停。市场对股价将受增发冲击的担忧，不会就此拂去。

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资产估值合理

在当前的弱势行情下，华侨城集团承诺按比例认购，对其方案免遭诟病和顺利过会，大有裨益。申银万国旅游酒店行业分析师陈海明认为，控股股东参与增发，这一方面可能是出于维持国有控股、担心被稀释原有股权比例的考虑，另一方面，这也足以体现出控股股东对上市公司的信心和支持，他认为华侨城A的合理估值在20.9~28.0元之间。而截至6月11日，华侨城A的股价为12.90元。

此次整体注入的资产质量也被分析师们看好。国泰君安证券房地产行业高级分析师孙建平认为华侨城整体上市的资产质量较好，估值溢价也比较合理。13家公司中，盈利前景最为看好的是旅游地产业务，包括深圳华侨城房地产公司、华侨城投资、上海华侨城、成都华侨城和泰州华侨城，评估价值合计约57亿元，2007年归属母公司的净利润合计8.23亿元。

申银万国分析师陈海明认为，整体上市后华侨城A所拥有的房地产项目权益储备累计达538.2万平方米以上，较整体上市前扩张80.6%，足以保证未来6~10年的开发需求，房地产仍是最主要利润来源。

未来不确定性增大

虽然大股东将利润丰厚的地产全部注入上市公司，但整体上市后，华侨城A的未来盈利仍然存在诸多不确定性。

虽然华侨城的高端路线，具备一定的抗衡价格能力，旅游业务产生的现金流，可以适量缓解资金链的紧绷状况。但上海华侨城、成都华侨城和泰州华侨城目前处于筹建期，尚需大量资金开发，在当前地产行业所处的宏观调控环境下，未来净利润贡献能力仍然存在不确定性。

值得一提的是，此次注入上市公司的最大一块资产——深圳华侨城房地产公司，其位于东方花园中的一个项目，由于业主反对，至今仍未开工。能否如期竣工，并为华侨城本年度业绩贡献2.34亿元的估算毛利，仍然无法确定。2007年，深圳华侨城房地产公司贡献了华侨城A7.5亿元净利润中的44%。

而此次注入的8.8亿酒店业务，亦存在同样问题。根据华侨城A公布的收购股权的可行性研究报告，近3年来，酒店业务的净资产收益率走低，盈利能力逐年下降。除旗下威尼斯皇冠假日酒店和深圳华侨城大酒店以外，公司也拥有城市客栈连锁酒店管理公司的80%股权。最近，经济型酒店进入调整拐点期，如家连续两季度报亏、24K连锁酒店资金链断裂，华侨城酒店管理公司2007年也报亏损，增大了华侨城酒店业务未来盈利的不确定性。

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